《电鳗快报》文 / 李瑞峰

        10月29日，据深交所创业板上市委员会2020年第38次审议会议结果公告，顺德企业广东东箭汽车科技股份有限公司首次公开募股(IPO)过会，这是佛山首家创业板注册制过会企业，也是顺德第30家上市企业。

        招股说明书显示，东箭科技是一家专注于汽车智能、安全、健康、个性化定制等提升汽车驾乘体验的科技公司，主要从事车侧承载装饰系统产品、车辆前后防护系统产品、车载互联智能机电系统产品、车顶装载系统产品及车辆其他系统产品的工业设计、研发、生产和销售。

        在阅读该公司提交的上市资料时，《电鳗快报》注意到，目前，东箭科技境外收入占比过高，并面临到中美贸易摩擦风险。同时，该公司ODM的销售模式也不利于公司品牌的长远发展，而且随着原材料成本上升，该公司的毛利率在逐年下降。

        此外，受国内整车销售下滑影响，该公司三大产品内销市场均出现下滑，尤其在疫情影响之下，短期业绩不容乐观。更值得注意的是，东箭科技的税收优惠在公司净利润中占比过重，未来将面临税收政策变动风险。

        此次IPO，东箭科技计划募资5.01亿元，而2016年至2018年三年时间内，该公司累计现金分红5.74亿元，该公司一面分红一面融资的做法被广泛质疑为圈钱上市，已经遭到了众多投资者的质疑。

        ODM销售模式下，毛利率逐年下降

        数据显示，截至2018年，我国汽车保有量已达到了2.4亿辆，但每千人汽车保有量仅为17.22%。2018年美国汽车保有量达到2.5亿辆。其中，千人汽车保有量达到790辆，是我国的4倍之多。

        在国内汽车改装行业的“时代”还没有到来之前，东箭科技不得不将目光瞄向国际市场。2016年至2020年上半年(以下简称报告期内)，东箭科技外销收入分别为8.12亿元、9.07亿元、10.37亿元、10.47亿元和4.25亿元，占当期主营业务收入比例的61.40%、60.50%、65.26%、68.17%和68.37%，占比相对较高。

        此外，业内人士认为，外销模式下，以出口业务为主的公司不可避免地会面临着地缘政治、汇率、贸易政策等一系列不可控风险。而且，与一般外贸企业不同，ODM销售模式风险或将更高。

        招股书披露的信息显示，报告期内，境外ODM客户是东箭科技的第一大客户类型，收入分别为6.21亿元、7.18亿元、8.23亿元、8.29亿元和3.63亿元，占比在50%左右。由此可见，该公司的产品销售对ODM客户依赖严重。

        在ODM模式下，东箭科技不能贴上自己的品牌，终端消费者也不能直接获取产品信息，企业性质类似于“代工厂”，对下游议价能力较弱。即使被生产成本上涨施压，该公司产品售价也不能轻易提高。

        2017年至2019年，车侧承载装饰系统产品占到该公司营收的60%左右，受五金原材料价格上涨等因素影响，车侧承载装饰系统产品每套单位成本为338.25元、346.06元和367.95元，呈逐年上升趋势，同期东箭科技的车侧承载装饰系统产品的单位售价为598.8元、598.57元和625.02元，2017年和2018年的价格涨幅明显落后于同期的成本涨幅，导致该产品的毛利率从2016年的45.13%降到了2019年的41.13%，下降了近4个百分点。

        更令人担心的是，近年来，随着规模小、价格低的竞争厂商自2017年逐渐进入市场，东箭科技不得不相应调整了定价策略，在一定程度上降低了部分产品售价。因此，在自身产品技术含量不高，再加上市面上同质产品较多，东箭科技的品牌议价能力严重不足。

        另外，2016年至2018年，东箭科技的车载互联智能机电系统产品的单位售价为2488.35元、1541.03元和1417.04元，相应的单位成本为1126.13元、864.89元和804.04元。尽管单位售价与成本均有明显下降。但因单位售价的降幅大于单位成本的降幅，导致东箭科技该产品的毛利率由54.74%降至43.26%。

        因此，分析人士认为，在ODM销售模式下，东箭科技无法将成本转嫁给产业链下游贴牌方，因此在报告期内，该公司主营业务毛利率分别为41.14%、39.68%和38.60%，出现了小幅下降。

        不缺钱为何还要上市募资?

        招股书披露的信息显示，报告期内，东箭科技的营业收入分别为约13.3亿元、15.1亿元、16.1亿元和15.7亿元，营业利润分别为约2.1亿元、1.9亿元、2.2亿元和1.1亿元。

        而且，从2016年至2018年，东箭科技先后分配股利为2.54亿元、1.43亿元和2.0亿元，购买银行理财产品0.77亿元、0.36亿元和1.29亿元，可以说资金相当充足。而此次募资的新项目扩产，不过4亿至5亿的投资额，因此以该公司目前的资金实力应该是可以应对的。

        此外，报告期各期末，东箭科技经营活动产生的现金流量净额分别为约8512万元、1.2亿元、2.4亿元和1.3亿元。该公司拥有充足的现金资产支付到期贷款和利息。

        由此可见，东箭科技拥有充足的现金，而且每年都有上亿元的大手笔分红，那么该公司为何还要上市?事实上，在此前的问询中，证监会就请东箭科技回答股份代持、收入确认、前五大客户、前五大供应商、关联交易、资产重组、第三方回款等问题。其中，东箭科技按需要“收入确认原则补充披露报告期内主营业务收入构成，进一步说明各报告期11月、12月确认收入比例是否明显高于其他月份，是否存在突击确认收入的情形。由此可见，东箭科技的营业收入以及是否存在虚增收入已经引起监管层的关注。

        超1/3净利润来自税收优惠和补助

        报告期内，东箭科技的营收和净利润实现了快速增长，然而，该公司净利润中的税收优惠和政府补助占比较大。招股书披露的信息显示，报告期内，该公司享受高新技术企业所得税、小型微利企业企业所得税、研发费用加计扣除、残疾人员工资加计扣除等税收优惠政策。

        2017-2019年、2020年1-6月份，东箭科技享受的税收优惠分别为2591.77万元、3183.19万元、3191.09万元和1298.81万元，外销收入占主营业务收入比例超过60%，公司出口货物享受“免、抵、退”税政策，主要出口产品适用的出口退税率为17%、16%、13%。报告期内，东箭科技所享受的出口退税金额分别为4344.23万元、4629.07万元、3675.29万元和1432.67万元。

        另外，2017-2019年、2020年1-6月公司还享受不少政府补助，计入非经常性损益的政府补助金额就分别达到1394.51万元、1092.00万元、904.62万元和393.00万元，主要系支持公司扩大经营规模、技术改造、上市扶持等方面的政府补助。

        由此可见，报告期内，东箭科技享受的税收优惠、出口退税及政府补助合计分别达到8330.51万元、8904.26万元、7771万元和3124.48万元，合计占去净利润的71.06%、64.28%、38.46%和37.32%，对该公司的净利润贡献巨大。

        问题四：研发投入力度不及同行

        东箭科技靠着高新技术企业享受着税收优惠，然而与同行相比，东箭科技研发投入明显不及同行。招股书披露的信息显示，2017-2019年、2020年1-6月，东箭科技的研发费用分别为6202.41万元、6636.57万元、5811.16万元和2385.45万元，占各期营收的比重分别为4.10%、4.11%、3.71%和3.76%。

        另外，近年来，东箭科技的研发费用占营业收入的比重则呈下降的趋势。与同行相比，公司研发费用率也属较低水平。比如，2017-2019年、2020年1-6月同行业上市公司兆丰股份研发费用率分别为5.04%、6.37%、6.14%和6.19%;钧达股份为3.63%、4.09%、5.79%和4.89%;敏实集团为4.07%、4.70%、4.97%和5.18%;威尔弗为5.21%、4.91%、5.22%和5.18%;行业平均为4.49%、5.02%、5.53%和5.36%。

        另外，从技术人员来看，公司技术人员数量也在下降。根据公司多次披露的招股书显示，截至2018年末、2019年6月末、2019年末、2020年6月末，公司技术人员分别有347人、339人、298人、283人，呈逐年削减的趋势。

        IPO前“大手笔”分红

        招股书披露的信息显示，此次IPO，东箭科技拟募集资金5.01亿元，其中4.52亿元用于智能制造升级建设项目，4910.20万元用于研发及实验中心建设项目。然而，就像我们在前文中分析的那样，从该公司目前资金状况看，东箭科技这一融资扩产计划似乎并无必要，存在明显的恶意圈钱上市的嫌疑。

        招股书显示，2016-2018年，东箭科技三年的时间累计现金分红五次，总金额达到5.74亿元。其中2016年三次分红333.33万元、2.01亿元和5000万元。2017年和2018年，公司再次分配现金股利1.20亿元2.00亿元。

        业内分析人士认为，该公司在IPO之前分红，这一做法明显是将已有的利润“落袋为安”。事实上，不仅发审委对该公司这一先分红再融资的做法比较关注，而且也已经遭到了众多投资的质疑。