《电鳗快报》文/李万钧

        奥特维科创板上市呼之欲出，对于创新型企业来说不怕业绩不给力，就怕经营和业绩伪装。《电鳗快报》汇总公开披露的信息发现，一方面，奥特维在传统产品保持一定市场优势，不过整体经营存在着较为明显的“亚健康”状态：政策风险难以规避，下游市场衰退，海外销售占比持续下滑。另一方面，该公司的财务数据颇显怪异：从巨亏到盈利的同时，经营现金流却从充裕到匮乏;近两个会计年度，利润总额中68.64%来自税收优惠;利润规模、现金流、应收账款、存货等财务指标不协调;未弥补亏损如“堰塞湖”高悬，未来股东分红预期不乐观。寻着公司成立以来的资本套路，不好估计该公司上市后业绩变脸风险发生会是什么情形。

        IPO上市是否为主营业务解忧而来?

        一是奥特维紧靠“高端装备”概念，但核心主营业务难言高端。

        奥特维的主要从事高端智能装备的研发、设计、生产和销售，产品主要应用于晶体硅光伏行业和锂动力电池行业。其中，光伏设备主要包括常规串焊机、多主栅串焊机、硅片分选机、贴膜机、激光划片机等，锂电设备主要是模组生产线、PACK生产线、模组PACK生产线。

        从实际的主营业务收入构成来看，奥特维的“高端装备”概念恐怕要打个折扣。该公司的主要收入来源于光伏产品，其中大约有一半来源于较为传统的产品，主要是串焊机产品。如2018年，奥特维光伏产品的收入占比约88%，其中常规串焊机占总收入比例40.53%;作为该公司第二大主营业务的锂电设备产品，其收入仅占总收入的5.38%。其他主营业务收入则为6.68%，甚至高于锂电设备收入。

        二是下游市场衰退期，行业技术路径风险和政策风险高悬。

        从技术路径上看，目前光伏行业中的晶体硅太阳能电池占主导，这支撑了奥特维“光伏设备”的销路。但光伏行业还同时存在着钙钛矿电池技术、薄膜太阳能电池技术等技术路径和商业应用，随着科技进步，均有可能侵蚀或取代晶体硅太阳能电池的市场份额和行业主导地位。

        政策风险已经发生，对光伏和新能源汽车均形成不利，尤其光伏产业逐步进入衰退期。

        受“531新政”不利影响，我国光伏新增装机容量增速持续下滑。我国对光伏行业的产业政策进行多次调整，其中《关于2018年光伏发电有关事项的通知》(简称“531新政”)通过限规模、降补贴等措施，大幅降低了政策扶持力度。权威数据显示，我国2018年度新增光伏装机量同比减少16.58%。2020年2月份，中国光伏行业协会披露的数据显示，2019年我国新增光伏并网装机容量30.1GW，同比下降32.0%。

        光伏行业的政策影响将是持续的，奥特维的主营业务中90%左右来自于光伏设备产品，这不得不让投资者为该公司未来的生产经营捏一把汗。

        锂电设备是奥特维计划重点发展的业务，但新能源汽车补贴下调，已经灭掉了行业的“虚火”，产业链上一哄而上的项目和企业，受到直接不利影响，奥特维也不例外。

        2019年3月26日，财政部、工信部、科技部、发改委联合印发《关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》(财建(2019)138号)，大幅度下调新能源汽车补贴。电池作为新能源汽车的核心部件，挤压了行业销售规模、盈利水平，奥特维接下来锂电设备的销售规模、经营业绩将受到冲击。

        三是奥特维海外市场销售占比逐年下滑，主营业务新的增长空间难寻。

        总体看，奥特维的营业收入逐年增加，较为稳定，但在国内市场日趋饱和的行业大趋势下，该公司海外业务占比却持续下滑。是海外市场“蛋糕”小，还是海外展业能力差?如何解局?

        盈利能力堪忧 近七成利润来自税收优惠

        奥特维核心盈利指标“坐滑滑梯”，税收优惠额占利润总额近七成，上市后有“变脸”风险。

        净资产收益率大幅下滑，这是体现奥特维主营业务盈利能力的核心指标。2016年至2018年三年的报告期内，奥特维扣除非经常性损益后的净资产收益率出现下降，分别为531.48%、21.14%和13.73%。

        奥特维的主营业务收入逐年增长，但增长幅度却在缩小，利润由亏损转为盈利，但经营业绩下滑风险仍然存在。

        招股书披露数据显示，2016年至2018年三年的报告期内，奥特维的营业收入分别为43976.99万元、56602.60万元和58600.27万元，净利润分别-10516.74万元、2662.98万元和5027.06万元。

        利润的含金量“成色”不足，奥特维最近两个财年的税收优惠额占利润总额的68.64%，接近七成。

        2015年奥特维被认定为高新技术企业，2018年11月通过了高新技术企业复审，因此该公司相应期间内享受15%的企业所得税优惠税率。这在IPO上市企业中比较普遍，但奥特维税收优惠的利润占比过高。

        该公司招股书披露显示，2016年至2018年三年的报告期内，奥特维享受的税收优惠分别为2968.47万元、3325.8万元和3210.04万元。尽管如此，2016年奥特维利润总额仍然亏损，亏损额高达9089万元。2017年、2018年，奥特维享受的税收优惠占利润总额的比例分别高达86.94%和56.35%，两年税收优惠总额合计占利润总额的68.64%。

        账面盈利“兜里”没钱 未弥补亏损8661万元难言分红

        从巨亏走向盈利，且盈利规模在扩大，尽管这其中的“主力军”是靠的税收优惠，但对股东和投资者而言是大好事。但仔细分析奥特维的主要财务指标，颇显怪异。自家买卖做大了、规模做上去了，面对财务风险又要由谁来买单呢?

        其一，财务风险先看现金流。奥特维经营性现金流越来越紧巴。受应收账款、存货影响，奥特维的经营活动现金流净额与净利润走向“两极化”。2016年至2018年三年的报告期内，奥特维从亏损转向盈利，但经营活动现金流量净额则由正转负，分别为3875.53万元、-10874.42万元和-5315.86万元。

        现金流暴露出奥特维实际的经营效果并不不理想，一边是漂亮的盈利数据，一边是空空如也的腰包。

        其二，应收账款规模和比例逐年增高，做大了买卖收不回钱的局面甚是不妙。

        招股书披露数据显示，2016年末、2017年末和2018年末，奥特维的应收账款余额分别为9492.54万元、21699.32万元和30049.00万元，占总资产的比例分别为22.71%、28.87%和35.99%。

        其三，存货占比高居不下，基本维持在50%以上，存货跌价风险巨大。

        截至2016年末、2017年末和2018年末，奥特维的存货的账面余额分别为20103.40万元、29365.97万元和39679.33万元。其中，发出商品占比较高，占报告期各期末存货比例分别为54.90%、49.92%和52.33%。

        其四，资产减值“步步高升”，对利润的侵蚀触目惊心。三年报告期内，奥特维资产减值损失如下：

        其五，高额累计未弥补亏损，IPO上市后股东分红是否将成为“镜花水月”?

        截至2018年年末，奥特维合并报表的未弥补亏损8661.97万元，这一“挂账”的亏损规模，接近该公司2017年、2018年利润总额之和，超过了该公司2017年、2018年的净利润之和。

        试想，奥特维上市后，如此大规模的未弥补亏损仍然存在，该公司如何进行利润分配，二级市场投资者会有分红吗?

        玩转资本套路内部人赚得盘满钵满，是设计还是巧合?

        回顾奥特维的历史，该公司融资和迅速扩大资产及估值采用了娴熟的资本运作。

        这是一个有深有浅、露骨而直接的资本套路：奥特维实际控制人和原始股东共7人低价参与增发，随后2个月时间进行内部转让，向员工持股平台的转让价格实现翻倍;同时，锁定高价向外部5家机构股东增发，该增发价是7股东增发价的13.5倍，是员工持股平台受让价格的6.53倍;并与外部股东对赌5年IPO上市。

        葛志勇和李文是奥特维共同的实际控制人，直接和间接合计控制公司表决权股份63.20%。其中，2人分别直接持有奥特维2110.245万股和1894.8801万股股份，合计持有公司4005.1251万股股份，占总股本的54.12%。同时，葛志勇担任执行事务合伙人的无锡奥创持有公司450万股股份，占总股本比例的6.08%;葛志勇担任执行事务合伙人的无锡奥利持有公司222万股股份，占公司总股本比例的3%。

        2016年3月10日，奥特维在新三板挂牌并公开转让，这为实控人“唱戏”搭好了台子。

        套路第一波：2017年1月的增资至为重要，增发价1.5元/股，实控人利益最大化。

        2017年1月19日，奥特维完成了增资的工商登记，向葛志勇、李文、无锡华信、潘叙、林健、张志强及朱雄辉等7名原股东发行2164.3731万股新股，发行价格为1.50元/股。而该次增资的议案是在该公司2016年第四次临时股东大会上通过的，会议召开时间是2016年10月16日。可以说，本次增资扩大实控人控制权的完成时间，与对外部的融资基本保持了同步。

        根据披露，本次增资实控人葛志勇和李文分别认购1112.895万股和931.7301万股，合计出资约3067万元。持股比例大幅提升，认购前两人合计持股占公司总股份的48.5%，增资完成后持股比上升至63.43%。

        套路第二波：2017年3月股权由实控人向员工持股平台内部转让，价格翻番(3.07元)。

        2017年3月20日，葛志勇通过新三板以协议转让方式将其持有的公司162.3万股股票，转让给无锡奥利，转让价格为3.07元/股;

        2017年3月31日，葛志勇通过新三板以协议转让方式将其持有的公司29.7万股股票，转让给无锡奥利，转让价格为3.07元/股;

        2017年3月31日，李文通过新三板以协议转让方式将其持有的公司30万股股票，转让给无锡奥利，转让价格为3.07元/股。

        据此计算，上述股权转让2名实控人合计转出222万股，合计套现681.54万元。

        如上所述，无锡奥利以及无锡奥创均是该公司成立的员工持股平台，普通合伙人、执行事务合伙人均为葛志勇。

        实控人这“羊毛”薅的有些酸酸的。如此短时间内，为什么不是直接向员工持股平台增发呢?为什么要经过实控人倒一遍手、价格翻倍转让?

        套路第三波：2017年3月增资，外部股东助攻，增发价20.25元/股，募资1.5亿元。

        2017年1月22日，奥特维召开2017年第一次临时股东大会，审议通过了《关于<无锡奥特维科技股份有限公司股票发行方案>的议案》等相关议案，决定以20.25元/股价格，向东证奥融等5名投资者发行735.6269万股股票，募集资 14896.44万元。

        这次增资，可谓各取所需，皆大欢喜。

        奥特维公司本身获得融资近1.5亿元，原始股东和员工持股平台所持股份大幅升值，基本是同时间入股、但持股估值增加了13.5倍(20.25/1.5)和6.53倍(20.25/3.07)。

        外部股东则成功投资了一家上市预期强烈的企业，对赌5年 IPO上市，否则也能退股，并能够获取每年7%的收益。

        本次增资中，奥特维实际控制人葛志勇、李文与东证奥融等5名机构投资者签订了《无锡奥特维科技股份有限公司之股东协议》，其主要条款包括上市对赌。